（中概互联）业绩和估值修复进程仍在继续

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冯翠婷（fengcuiting@cindasc.com）

凤超（fengchao1@cindasc.com）

往期回顾

周行情

【中概互联】上周纳斯达克指数上涨4.78%，中概值修MSCI China指数上涨2.85%，互联和估恒生指数上涨3.35%，业绩半卡网盟恒生科技指数上涨3.59%。复进恒生科技指数成份跌幅前三：理想车辆-W（+8.48%）、程仍商汤-W（+5.65%）、继续京东集团（+4.15%，中概值修【前期重点提示】）；跌幅前三：网易-S（-12.41%）、互联和估万国数据-SW（-11.86%）、业绩华虹半导体（-9.98%）。复进周三FED通胀75bp落地全球市场回落，程仍有关高官表示明年仍然有可能通胀50至75个基点，继续从全球角度看，中概值修美联储强硬的互联和估通胀行动和预期依然会对全球权益市场的表现产生比较显著的压制，中常年依然须要提防全球流动性收缩和市场回落带来的业绩外围压力，预计中概互联市场可能在一段时间内以回落行情为主。估值层面，我们觉得经过本轮大跌，部分个股的市值早已比较接近中枢水平，但观察恒生科技指数的整体PS市值分位（中概互联巨亏公司较多，我们觉得看整体市销率比较有参考意义），我们觉得中概股业绩和市值修补进程仍在继续，继续维持对互联网行业的积极推荐。首推【美团-W】（6月信达十大金股推荐，深度报告覆盖）【快手】（6月信达传媒金股推荐，深度报告覆盖），建议关注最受惠于618的【京东集团-SW】（前期提示重点关注）。

【A股】上周传媒蓝筹股指数下跌1.28%，上证综指下降0.97%，深证成指下降2.46%，创业板指下跌3.94%。涨幅前三：华扬联众（+15.45%）、星期六（+14.65%）、博瑞传播（+7.06%），跌幅前三：凯撒文化（-5.98%）、*ST易尚（-3.96%）、ST明诚（-3.67%）。A股传媒上周数字文化交易平台相关公司升幅显著，上周中手游与北京市版权局、北方文交所合作的有鱼艺术平台上线产生催化，【三人行】连续三周合计升幅近40%，上周【华扬联众（+15.45%）、星期六（+14.65%）、博瑞传播（+7.06%）、浙文互联（+5.46%）】等跌幅靠前，我们继续提示6月数字文化交易平台上线及交易规则产生重要催化，详见6月18日《文交所合作平台首次落地数字内容二次交易，价值空间重大突破》点评。东方甄选带货概念股【新精典（+6.07%）】涨幅靠前，我们将持续整理东方甄选合作品牌方。我们提示《奥比岛：梦想国度》定档在7月初，预计将在6月21日公布，目前手游预约量超700万，利好【吉比特（发行方）、百奥家庭互动（研发方）】。

行业动态

【“东方甄选”数据跟踪】以“带货+知识”为创新点的新东方在线（1719.HK）旗下直播电商平台“东方甄选”一炮走红，成为明年618期间整个电商行业关注度最高的风波。受此影响，新东方在线（1719.HK）上周下降301%，半卡网盟周成交额达到256亿港元，成为现象级“十倍股”。我们团队第一时间对此做出了点评（详见：） ，是这一轮下降最早点评并提示的买方之一，并在近日持续关注其销售额的变化。6月18日，东方甄选当天销售额达到6462万元，粉丝数持续下降至1562万；观看人次达到6167万，观看人次创历史新高；SKU数目不断扩张，达到214个。同时，公司帐号矩阵化营运初见雏型，“东方甄选之图书”粉丝突破200万，单日销售额接近340万元。作为创业初期不断变化的新鲜事物，我们将持续跟踪“东方甄选”的最新数据和动态。618后，新东方在线日GMV或出现反弹，我们重点提示个股股价调整风险。

我们整理了脑部直播电商MCN机构遥望网络日GMV和东方甄选日GMV对比图，除【新东方在线】外，我们非常推荐直播带货MCN机构龙头【星期六（遥望网络）】（4月起顶部推荐，最早推荐买方之一）公司618表现在预期范围内，5月20日至6月18日已有近18亿元GMV，我们预计从6月15日开始的这一周是6月GMV最大的一周，同比今年翻番下降。

6月15日瑜大公子的直播开始新的改变，更换货盘和卖货节奏，老三样（欧莱雅、珀莱雅、欧诗漫）更换为新货，货品次序也有改变。公司最新签约马未都带货，符合抖音直播带货知识化趋势，上周贾乃亮、黄圣依带货表现亮眼，贾乃亮6月17日“618年度好物收官”直播贡献GMV约7,743万元，黄圣依6月18日“618生日大放送”直播贡献GMV约1.04亿元。NFT业务方面，希望把名星的粉丝经济和实物电商相结合，潮品潮玩、明星经济和数字藏品相结合，利用粉丝经济提升活跃度。相关平台预计6月底-7月初上线。

【电商618数据初步总结】据星图数据统计，2022年618大促期间（2022年5月31日 20：00-2022年6月18日 24：00）全网交易总值为6959亿元人民币；综合电商销售总量达5826亿元，相较2021年同期5784.8亿元人民币环比下降约0.7%。截止2022年6月18日24点，我们汇总各平台618期间的整体情况如下：

阿里巴巴：尚未公布618期间数据情况。天猫、淘宝主要将“双11”作为主战场，今年618期间表现相对高调。

京东：2022年5月31日20:00-2022年6月18日24:00，京东618累计下单金额超3793亿元，同比今年（统计区间为2021年6月1日0:00-2021年6月18日24:00，略有不同）的3438亿元下降10.3%，创历史新高。京东货运提出了“负责任的供应链”的理念，在全省94%区县、84%乡镇实现当日达或次日达，开门红个人快件业务单量环比下降140%。

拼多多：日化：今年618期间，拼多多日化品类整体销售额环比下降110%。在5月23日开门红阶段，日化品类成为最先破亿的品类，联合利华、维达、立白则夺得品牌榜单的前三甲。家电：自5月23日启动以来播放量双击平台，家电品牌在去年拼多多618的战绩再创新高，全品类销售规模环比下降103%。从品牌层面来看，美的排行空调单品的榜首，海尔拿下冰柜、洗衣机两大单品的销量亚军，小米则荣获电视品类的TOP 1，格兰仕、苏泊尔、九阳则分别抢占微烤类、电饭煲和空气炸锅的TOP 1，TCL、方太、科沃斯、公牛、松下、LG、飞利浦等多家品牌均实现翻番下降。美妆：与今年618相比，拼多多平台美妆产品的拼单量环比下降122%。其中，资生堂、兰芝、露得清、妮维雅、薇诺娜、珀莱雅等国内外品牌的官旗销售较今年618平均环比下降超200%，兰芝官旗更是实现了近12倍的环比下降。

抖音：“2022抖音618好物节”数据报告显示，6月1日至18日，抖音电商直播总时历时4045万小时，挂购物车的短视频播放了1151亿次。活动期间，平台立足全域兴趣电商，助力广大店家复产增效。据抖音官方统计，抖音商城场景推动销量环比下降514%，搜索场景推动销量环比下降293%，参与活动的店家数目环比下降159%。

快手：快手电商数据显示，截止6月14日，在去年快手616实在购物节期间，信任购业务合计覆盖订单超4亿，超52万主播在大促期间为消费者提供起码一项信任购服务，超7400万消费者遭到信任购保护。6月6日至6月8日，快手电商举行了连续两天信任日大促营销专场，在平台优势资源的强力“助攻”下，众多主播、品牌店家在大促中迎来爆发。据快手电商披露的数据，66信任日大促营销专场，快手电商累计53场信任主题直播，活动累计GMV 8839万，累计涨粉40.2万，累计场观1.08亿。

【5月社零数据公布】6月15日，国家统计局发布数据显示，5月份，社会消费品零售产值33547亿元，同比增长6.7%，较2020年下降约4.83%，两年平均增长约为2.39%。其中，除车辆以外的消费品零售额30361亿元，下降5.6%。按消费类型分，5月份，商品零售30535亿元，同比增长5.0%；餐饮收入3012亿元，下降21.1%。线上消费占比持续提高，1-5月网上零售额继续保持下降。1—5月份，全国网上零售额49604亿元，同比下降2.9%。其中，实物商品网上零售额42718亿元，增长5.6%，占社会消费品零售产值的比重为24.9%，占比比1—4月份提升1.1个百分点。在实物商品网上零售额中，吃类、用类商品分别下降16.0%、6.3%，穿类增长1.6%。【统计局数据显示，1~5月，全国实物商品网上零售额环比下降5.6%，增速比1~4月推动0.4个百分点，电商消费复苏进程顺利推动】。

【腾讯游戏营运主体调整】腾讯游戏近日基于公司营运主体的梳理，计划降低腾讯天游公司作为营运主体。目前早已先后完成了《乱世王者》、《QQ飞车手游》、《重返帝国》、《诺亚之心》、《QQ炫舞手游》、《欢乐麻将》、《欢乐斗地主》等游戏的调整；后续，包括《王者荣耀》、《和平精英》、《英雄联盟手游》、《金铲铲之战》、《火影忍者手游》、《天天象棋》、《使命召唤手游》、《魂斗罗：归来》、《天涯明月刀手游》、《穿越火线-枪战王者》、《天龙八部手游》、《卧龙吟2》等在内的其他产品也会随着各自产品的版本更新规划，陆续完成调整。官方表示，腾讯天游公司属腾讯全资控股子公司，是腾讯集团游戏营运的重要主体之一；“腾讯天游”与“腾讯计算机、腾讯科技”等一样，是腾讯公司下设的公司主体之一，公司主体的新增、调整、梳理并不等同于游戏营运团队的调整，游戏的研制和营运团队均保持不变。我们提示市场保持关注近日腾讯公司内部经营结构变化。近期由腾讯视频、VSPN、王者荣耀联合出品的王者荣耀电竞节目《战至巅峰》即将上映，关注5-6月王者荣耀数据变化。

【网易《暗黑破坏神：不朽》国内延后】游戏原定于6月23日全平台上线，现游戏官方宣布延后亚太地区上市时间至香港时间7月8日。

【中手游旗下有鱼艺术数字艺术品版权分发平台即将上线】中手游及其旗下有鱼艺术数字艺术品版权分发平台即将上线，以及二次交易制度的实施，为国外与区块链技术相关的数字内容确权及交易做出了挺好的尝试。中手游与北京市版权保护中心、版权链全国运营中心与北方文化产权交易所联合推出数字艺术品版权分发平台，具有一定的代表性，尤其是与具有政府官方背景的文交所筹建的数字艺术品版权分发平台（以文化艺术为核心）更容易得到监管支持，这类型的文交所合作背景的平台将推动探求数字藏品二级市场交易规则和标准制订。

观点

上周中概互联市场整体呈现回落调整状态，主要消化前一周比较大的跌幅。国内层面，618迎来最后一周，初步数据显示易迅、拼多多、抖音、快手等平台去年618表现亮眼，同时5月实物商品网上零售额环比下降7%，反映出电商、消费行业整体的复苏趋势一直较好。受豁达情绪影响，平台经济企业如易迅、快手、美团等下周普遍下降。国际层面，上周三（当地时间6月15日）美联储宣布下调联邦基金利率目标区间75个基点到1.5%至1.75%之间，以杜绝通缩再次激增。这也是美联储自1994年以来最大通胀幅度。鲍威尔表示，最新75个基点的通胀决定是“不同寻常”的大幅度，但是为了使通缩恢复正常，预计下一次仍然有可能通胀50至75个基点。全球市场骤然急剧动乱，截至周日午盘，主要港股基准期指均连续三周累计跌幅：标普跌5.79%，创2020年3月以来最大周下跌，道指跌4.79%，最近12周里第11周累跌，纳指跌4.78%，为最近11周里第十周累跌。衡量新兴和发达市场的富时全球指数（FTSE All-World index）也出现了自2020年3月以来的最大单周下跌，上周上涨5.6%。周末，数字货币市场亦急剧动乱，截止6月19日，比特币一度跌破18000美元，目前报19017.06美元，24小时上涨7.58%；以太坊24小时上涨8.80%。

综合来看，我们觉得6月份以来国外开工复产、消费复苏的基本面一直向好（详见5月26日开工复产点评《稳下降是核心，复工复产是第一要务，关注线下消费低迷》），同时稳下降新政力度空前、流动性整体修身，消费和互联网蓝筹股基本面和市值修补的趋势一直比较明晰，短期一直看好蓝筹股整体表现。但从全球角度看，美联储强硬的通胀行动和预期一直会对全球权益市场的表现产生比较显著的压制，中常年依然须要提防全球流动性收缩和市场回落带来的外围压力，预计中概互联市场可能在一段时间内以回落行情为主。估值层面，我们觉得经过本轮大跌，部分个股的市值早已比较接近中枢水平播放量双击平台，但观察恒生科技指数的整体PS市值分位（中概互联巨亏公司较多，我们觉得看整体市销率比较有参考意义），我们觉得中概股业绩和市值修补进程仍在继续，继续维持对互联网行业的积极推荐。

恒生科技指数的PS市值为2.19x，历史分位为13.27%，仍处在较低区间。

投资建议：我们继续建议重点关注受惠于近日新政转向和消费复苏的消费/电商/广告/娱乐体验等行业的优质标的，包括：

【港股和中概股】

1）以电商/广告收入为主的平台经济企业：【美团-W、京东集团-SW、快手-W、腾讯控股、阿里巴巴-SW、拼多多、唯品会】等，首推【美团-W】（6月信达十大金股推荐，深度报告覆盖）【快手】（6月信达传媒金股推荐，深度报告覆盖），建议关注最受惠于618的【京东集团-SW】（前期提示重点关注）；

2）将电商作为重要渠道的可选消费品公司，包括：运动服饰品牌【安踏、李宁、特步国际、361度（6月16日已外发首次覆盖报告《韬光养晦，聚焦后重新起航》）】等；受益于线下分店恢复营业，线上陌陌小程序、天猫、京东等订购渠道货运恢复正常的潮玩龙头【泡泡玛特】等；

3）其他：受益于旗下子公司东方甄选直播带货的领先在线教育服务供应商【新东方在线】，提示618后热度回升股价短期调整。以及其他衍生品种（带货品牌及教育相关）。6月数字内容交易平台上线【中手游】、《奥比岛》定档将至【百奥家庭互动】。

【A股传媒互联网】

A股传媒继续关注6月数字内容交易平台上线【三人行（关注文交所合作平台落地）、星期六（5-6月份GMV整体亮眼，传统业务剥离将至）、视觉中国（海外平台Vault 5月25日上线测试）、浙文互联、博瑞传播】等，复工复产【分众传媒（下半年季度业绩同比修补）、兆讯传媒（高铁媒体龙头，复工复产核心标的）、星期六（5月GMV同比翻番下降创22年月度新高）】等消费、广告、线下体验等标的配置机会，游戏第二批版号落地（6月7日第二批60款游戏版号落地加强市场对版号常态化信心）重点推荐【三七互娱、完美世界、吉比特（《奥比岛》游戏定档将至）】及提示关注【宝通科技、姚记科技、世纪华通、凯撒文化、富春股份】等，以及Q2前瞻【芒果超媒（《浪姐3》《声生不息》表现亮眼推动Q2业绩低迷）、兆讯传媒、三人行、完美世界、吉比特、三七互娱】等个股业绩表现。

【吉比特】公司布局多样化产品矩阵，涵盖放置养成、模拟经营、roguelike、SLG等游戏品类，坚持“精品化”以及长周期营运。存量游戏《问道手游》、《一念逍遥》等表现稳定，22年可发行新游的游戏版号储备丰富。《问道手游》长周期营运稳定，长线流水持续保持良好态势，于4月22日开启6周年大服，有望进一步提升流水；《一念逍遥》21年2月1日上线后维持买量，现已成修真放置品类龙头；22年雷霆代理的《奥比岛：梦想国度》已于4月28日开启全渠道付费测试。公司还储备有《黎明精英》、《花落长安》、《失落四境》、《商店传说》、《家族物语（M66）》等多款游戏，为23-24年业绩打下基础。《新庄园时代》已于5月25日即将启动官网预约，近期关注第二批版号落地，版号常态化确定性提高催化。《奥比岛：梦想国度》预计将于6月21日上线，截至6月16日，手游预约量超过700万，微博话题 #奥比岛# 阅读量达5.1亿，近期B站直播最高人气约30万，专区榜单-其他手游 最高第1，全站直播热门榜最高第12，弹幕数约2万。同时提示关注研制方百奥家庭互动（2100.HK）。

【星期六】公司22年将剥离鞋履业务，专注发展联通互联网营销业务，业绩或将急剧扭转。子公司遥望网络发展日趋成熟，短视频及直播电商领域已相对领先。公司业绩确定性高，新切入的非标领域有望带来较大增量，另外公司高度注重数字资产业务发展，长期来看是另一大核心竞争力。5月20日，遥望网络单日GMV突破2.4亿元，刷新单日最高记录（其中瑜大公子贡献约1.13亿元，贾乃亮贡献约9000万元）；根据壁虎瞧瞧数据，遥望网络5月GMV总计达13.49亿元。截至6月18日，遥望网络6月直播带货GMV已接近10亿元，其中贾乃亮、黄圣依618直播带货表现亮眼。

【三人行】三人行拥有多行业稳定背部顾客，包括蒙牛、三大运营商、四大建行等脑部央企，21年更新开拓华润集团、一汽大众、东风本田、一汽丰田等多行业新顾客，未来2-3年或有投资收益弹性。公司未来将持续受惠于核心央企持续营销推广投入下降趋势，NFT、数字虚拟人等布局有望带来业绩新增量。与北文中心共同构建的数字文化创意产品交易平台预计6月下旬上线。

【视觉中国】2021年下降高于预期，传统素材业务收入新签的合同有所增长，其中海外市场受疫情影响较大，预计2022年下半年可消化影响；元视觉平台在2022年Q1实现销售额超过1000万元，与超过41名艺术家、版权IP合作机构构建合作，共开售原创数字艺术作品126件。元视觉目前拥有超过4亿张可供授权的图片、3000万条视频和音乐素材，是全球最大的同类数字内容平台之一。海外数字艺术品平台Vault by 500px官网于5月25日上线测试，依据公司公告平台上线预计会对公司业绩形成积极影响。公司近日受疫情影响业绩承压，但在国外行业内仍处于领先地位，静待疫情回升和海外平台最终落地。

【分众传媒】2021年宏观经济回升，广告行业整体投放环比呈现复苏态势。分季度看，由于基数缘由以及下半年宏观波动，复苏力度前高后低，21Q4行业下降头晕，22H1疫情影响短期承压，看22H2疫情恢复及公司争取疫情房租免除后赢利能力下降。根据CTR数据，2022年4月广告市场耗费环比上涨19.5%，月度耗费同比上涨9.4%，行业受疫情影响已处于景气度高位，6月开工复产后有望逐渐恢复。

【兆讯传媒】公司作为铁路媒体龙头短期将受惠于开工复产后铁路客运量恢复、经济面积极改善的双诱因利空促使；长期高铁站媒体资源数和单媒体收入有望下降，公司也将继续提高广告媒体质量，开拓奢侈品、汽车、服装等优秀客源，具备量价齐升成长性逻辑。公司最新耗资4.2亿投资户外裸眼3D大屏业务，开拓新营销场景，有望成为公司业绩第二增长曲线。目前，两块户外裸眼3D大屏分别在北京、太原落地，6月8日上海壬丰大厦（石牌桥核心商圈）裸眼3D大屏即将亮屏。建议重点关注。

【芒果超媒】公司作为党媒央企，顺应媒体深度融合发展趋势，不断加强媒体价值推动和内容自主创新。公司以高门槛长视频平台内容为王，将时代需求、社会情绪、人民关注作为内容创新的主攻方向，持续打造优质、良性、可持续的内容自有生态，21年各项业务稳中有进、稳中提质。22Q2背部综艺《声生不息》、《浪姐3》及重点影视剧集《妻子的选择》、《张卫国的春天》陆续上线，大剧储备还有《天下长河》、《少年派2》等，储备充足。公司将继续发挥双平台优势，创新媒体融合深度发展，增加战略资源投入，促进新兴业务包括小芒电商、实景娱乐业务等逐步发展。《浪姐3》5月20日首日播放量达1.36亿，超过前两季首日热度；截至6月19日下午6点，累计播放量已超24亿。

【三七互娱】我们于6月2日发布了三七互娱首次覆盖报告《三七互娱（002555.SZ）：精品多元全球化，为世界带来欢乐》，三七互娱在精品化、多元化、全球化战略下，拥有海内外稳固的流水发动机和收入支撑。随着前期成本投入实现回收和精细化营运的提高，后续有望持续实现收益下降。我们看好公司在海外市场的下降潜力，以及国外版号恢复下带来的业绩弹性，公司海内外新游戏储备丰富，有望迎来游戏全球化及版号常态化带来的戴维斯双击。我们预计公司 2022-2024 年产值为186.5/212.1/236.6亿元，对应增长为15.0/13.7/11.5%,预计2022-2024年归母净利润为34.0/38.8/43.3亿元，对应增长为18.4/13.9/11.7%，对应 PE 为 15X/13X/12X（股价为2022年6月10日收盘价）。我们以可比公司腾讯、网易【游戏龙头】Forward PE剖析以及市值作为参考，认为版号重启、出海等有望强化业绩确定性，给予公司2022年20X PE目标市值，对应目标价为30.6元，首次覆盖给与“买入”评级。三七互娱将联合中传文创投资推出首期国家文化景区主题数字藏品，预计将于7月24日三大国家文化公园方案审议通过三周年之际即将对外开售。

【完美世界】我们于5月30日发布了完美世界首次覆盖报告《完美世界（002624）：研发筑基扬帆出海，打造完美新世界》，2021年公司处于变革阶段，多个诱因叠加造成业绩高于预期。公司产品将聚焦于年轻化和长线化，产品思路聚焦“MMO+”和“卡牌+”两大赛道，并且全球化进程亦将持续推动。《幻塔》上线重大更新2.0“维拉”版本，市场反馈良好、提振口碑。并且《幻塔》已于4月在美国和欧美等主流地区开启海外发行测试，国内版本迭代以及海外市场有效延长龙头产品的全生命周期价值。公司游戏储备较为丰富，《天龙八部2》、《朝与夜之国》、《黑猫奇闻社》等产品版本早已打算完毕，目前在等待版号领取，海外市场有望年内上线，为公司贡献增量业绩。4月11日游戏版号恢复领取，版号常态化稳定内容供给，游戏出海产生新的增量，完美世界作为龙头研制厂商，建议重点关注。我们预计2022-2024年归母营收分别是16.56/20.10/23.99亿元，分别对应市值16.6X/13.7X/11.5X（股价为22年6月10日收盘价），结合可比公司估值法，给予公司2022年20X PE目标市值，对应目标价为17.08元，首次覆盖给与“买入”评级。

市场回顾

风险因素：中概股退市、互联网监管、市场波动性减小等风险。

本文源自报告∶《传媒互联网及海外周观点：东方甄选崛起展现抖音电商价值，电商618胜利收官，继续关注直播电商、文交所合作平台、《奥比岛》等脑部游戏上线》

报告发布时间∶2022年6月20日

发布报告机构∶信达证券研究开发中心

作者∶冯翠婷 S1500522010001/凤超